承接上周三推送的《负利率和动荡的世界背后》一文，今天我们将继续对上个世纪20-30年代的世界经济史展开深入的回顾与分析，一探金融风暴、债务周期和我们个人命运之间的关系。

首先让我们回顾一下前文的几个观点：

1，2009年金融风暴后，各国央行大量印钞，导致权益、固收等资产价格持续上行；

2，2014年之后，信息技术红利衰竭，生产力停滞，导致欧洲以及全球为刺激经济，不得不进入负利率时代；

3，新世纪以来，全球化导致了新兴国家的繁荣，以及传统发达地区劳工阶层的被抛弃，民粹主义愈演愈烈；

4，负利率、权益资产的上行、全球化等等，让精英阶层更加富有，劳工阶层备受剥削，世界两极分化的程度正接近1929年的大萧条时期。

5，全球由此进入动荡不宁的大周期，如美国的占领华尔街、法国的黄背心运动、智利的骚乱、某港的事件……

6，或许，我们现在生活的时间段，与上个世纪1929大萧条之后至1939年二战爆发之间的某个节点有着相似之处。

现在，让我们先回到1920年代那个浮华的世界。

柯立芝繁荣（咆哮的二十年代）

一战之后，美国经济强劲增长，进入被称之为“柯立芝繁荣”的1920年代。

美国的繁荣，由三大因素带来：

一是美国统一大市场带来的消费繁荣、科技创新和工业化进步；

二是一战后，欧洲强国被打残，美国公司趁机抢占了许多本来由德国、法国占领的海外市场；

三是柯立芝总统大搞“市场放任主义”，松绑金融管制，任由信贷泡沫膨胀。

举些例子。

1919-1929年间，因为汽车行业引入了福特制的流水线技术，制造业发明了标准化管理的泰罗制等等，使得每名工人的产出增加43%，收入平均增长了35%。

无线电技术的出现，是那个时代的信息革命，由于收音机进入到千家万户，人们可以通过广播电台接触到更多的汽车、冰箱、洗衣机等品牌信息。

资本家们又发明了分期付款制度，让普通老百姓(603883,股吧)可以先消费，再付款，这进一步刺激了房地产、汽车等各行业的繁荣。

1924年，美国掌握的黄金总额已达世界黄金储存量的1/2，纽约取代伦敦，成为新一代的金融中心。

1925年，美国每100名居民中就有15名电话用户，而欧洲只有2名；美国拥有全球汽车总量的81%，每5.6人就拥有一辆。

“美国人口不超过世界总人口的6%，但消耗了四分之三的橡胶和汽油，三分之二的丝绸和四分之一的糖。”

“1927年，美国普通民众的日常生活被认为是其他地方特权阶层才能拥有的。”美国记者安德烈·西格弗里德在他的《美利坚的全盛时期》一书中如是写道。

那段时间，美国GDP每年增长4%左右，号称“美国奇迹”。

1927年，美国出台保证金买入制度，允许投资者就像购买汽车和家电一样，可以赊购股票。

这类似于2015年中国A股融资融券的出台，和场外配资的容忍所带来的杠杆牛现象。

1928年,美国股市加速上涨，下图为建筑、电气、工业等当时高速发展行业的股票行情。

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资料来源：1928年《华尔街日报(博客,微博)》

1926年—1929年，美股成长股明显跑赢市场，价值投资者则跑输市场。

这一现象，直到1929年之后才出现了反转。

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资料来源：starcapital 对冲基金

剧烈下跌（1929年黑色星期五）

危机在悄无声息中逼近。

1929年3月，胡佛宣誓就任美国总统，在一片歌舞升平中入主白宫。

夏天，股市的歇斯底里达到了顶峰。塞西尔·罗伯茨，一个在美国工作的英国记者在《光明的二十年代》一书中写道：

“每个人都给你加倍的小费，每个人都在炒股，股市飙升得令人眼花缭乱，很难不被卷入其中，我也把收入投到好股票里。

应该为了利润卖出吗？每个人都说：‘等等，这是一个不断上涨的市场。’

在纽约的最后一天，我去了理发店。理发师轻声说：‘买标准气体。我加倍了。’

当我上楼的时候，我想，如果这种疯狂已经传染到了理发店，一定会有什么事情发生。”

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标普500指数历年Shiller PE图

（单位：年，计算方式：股价/近十年经通胀调整后的平均每股盈利，该算法由耶鲁大学Shiller在《非理性繁荣》一书提出，目的在于一定程度平滑经济周期导致的盈利大幅波动）

9月，一起伦敦诈骗事件成为了信心崩盘的导火索。

投资者意识到，海外投资充满着风险，于是纷纷卖出股票，取回本金。羊群践踏效应下，股市应声大跌。

经济学家费雪（提出费雪效应）、凯恩斯（《就业、利息和货币通论》作者）、格雷厄姆（证券定量分析开创人、巴菲特老师）均在股灾中损失惨重。

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道琼斯崩盘图（附几位名人点评）

资料来源:拉斯·特维德《逃不开的经济周期》

股市的崩盘，影响力十分深远。

首先是社会现金流的短缺，导致大量的企业运营资金枯竭，走向破产；

然后是工人失业，由于没有全国性的失业救济金制度，美国民众购买力急剧下降，导致消费的萎缩，更多企业破产和工人失业的恶性循环。

美国记者叶哈尔堡在《访谈—在螺旋式危机的艰难时期》一书中写道：

“我们曾经是一个繁荣的国家，没有什么能阻止我们……使得有一种惯性：繁荣将永存。但突然大梦想破灭了，令人难以置信。”

这场大灾难在规模上是空前绝后的，但并不唯一。

将近一百年之后的2009，另一场金融危机和它有着类似之处。

那时候，全球股市、大宗商品、房地产、工业和消费市场都经历了持续的长周期繁荣，让许多人以为这是天经地义的。

实际上，这个周期的繁荣跟1920年代的美国是如此相似。

一是全球化，带来了一个更庞大的统一市场，苏联、东欧、中国市场的开放，让跨国公司得以利润持续增长；

二是信息革命、医疗革命、中国的工业革命带来全球生产力的不断提升；

三是小布什总统的减税+放松金融监管，带来了房地产次贷市场的泡沫膨胀，金融公司混业经营，债务杠杆持续拉长。

市场和技术红利终有枯竭的一日，这个时候，债务杠杆也就达到了极限值。

于是泡沫破裂，收缩开始。

历史上的繁荣-危机-战争周期律

类似的金融危机，在历史上其实并不少见，甚至可以说是极有规律的80-100年左右就爆发一次。

比如1637年的荷兰郁金香危机。

1588年，荷兰立国，接着全力开拓远洋贸易，在接下来的半个世纪，荷兰在世界各地建立殖民地和贸易据点，商船数目超过欧洲所有国家商船数目的总和，被誉为“海上马车夫”。

荷兰这个时期和中国人最亲密的一次接触是，1922年，荷兰人占领了台湾。

贸易繁荣，以及世界上第一个股票交易所的成立，带来了杠杆的拉长。东印度公司的股票被炒到天上，郁金香的价格迎来狂欢。

而在1637年的郁金香泡沫崩溃之后，杠杆收缩带来的后遗症则直接导致了欧洲三十年战争的总爆发。

欧洲三十年战争（1618-1648）被称为第一次欧洲大战，虽然1618年就打起来了，但早期的战争都只是局部地区的星星之火。

像捷克（1618年～1624年）、丹麦（1625年～1629年）、瑞典（1630年～1635年），打打停停。

直到1636-1648年，才最终迎来欧洲大陆的全面战争高潮。

西班牙海军被荷兰海军歼灭，并从此衰落，葡萄牙独立，中北欧超过一半的人口被消灭。

这次战争过后，荷兰也元气大伤，经济强国地位逐渐被一海之隔的英国取代。

英国的繁荣，来自伊丽莎白女王的专政带来的政治稳定、重商主义政策、纺纱机和蒸汽机技术突破带来的工业革命、海外殖民地带来的滚滚财源。

泡沫也逐渐膨胀。

南海公司成立于1711年，大股东之一是英国政府，拥有政府授权的南海（南美洲）贸易垄断权。

当时，人人都知道南美洲地下埋藏着巨大的金银矿藏，曾经是西班牙帝国的财富支柱，市场想象力之大无法不让人狂热。

而南海公司又有政府颁发的贸易垄断牌照，护城河深厚，股票不涨简直是天理不容啊！

于是投资者们疯狂买入，短短6个月，股价从每股128英镑上升到每股1050英镑，涨幅高达7倍。

1720年，泡沫破裂，引发了英国金融市场的第一次大崩盘，科学家牛顿也在这次危机中损失了2万英镑，这相当于他十年的收入总和。

南海事件并不是一次孤立的金融危机，同年的另一个欧洲强国——法国，也爆发了密西西比泡沫崩溃事件。

故事几乎一模一样，密西西比公司拥有法国政府在北美洲的贸易垄断权和黄金开采权，“市场想象力+垄断护城河”带来几十倍的股价狂欢。

1720年5月开始，法国股市泡沫破裂，连续下跌13个月，跌幅为95%。

英法两大强国的金融危机，带来的直接后遗症就是蛋糕收缩，内部矛盾激化，战争一触即发。

1733年，波兰王位继承战争爆发，随后蔓延至英国对西班牙的战争，法国入侵奥地利的战争，直至1756-1763年，英法在北美洲、印度、欧洲大陆爆发终极的全面决战——七年战争。

这场战争波及全球十几个国家，造成140万人死亡，被认为是真正的第一次世界大战。

战争过后，英国取得了对法国的全面优势，夺取了法国在北美密西西比河的殖民度、印度的殖民地，法国封建王朝也逐渐走向了崩溃。

英国日益强大，被誉为日不落帝国，经济繁荣，并在1830年代期间攀向又一次的泡沫顶峰。

1832年，英国议会改革，赋予资产阶级政治投票的权力，1833年，废奴法案通过，社会人人平等的思想深入人心。

那是资本主义的美好时代。

但繁荣总是短暂的，1837年，第二次英国资本主义危机爆发，危机笼罩了包括冶金、造船、采煤等行业在内的一切主要工业部门，英国约有3000家企业破产倒闭。

作为世界头号经济大国，英国金融危机的破坏力能够触及全球每个角落。

1840年代，经济危机蔓延到欧洲，最终导致了1848年的欧洲大革命，法国、德国、奥地利、意大利、匈牙利的一系列政府垮台。

大西洋的另一边，美墨战争爆发，美国入侵墨西哥，夺取了230万平方公里的土地。

接着，就是美国的崛起，1920年代的大繁荣，1929年的大危机，以及1939-1945年的第二次世界大战。

可以说，自西方的大航海时代以来，最近的五百多年，我们一直就在这个繁荣-危机-萧条-战争的大周期中循环往复。

繁荣的原因是相似的，通常由政治稳定起步，科技革命推动成长，股票和信贷杠杆加剧泡沫，直至一件导火索事件带来信心的崩塌，酿成经济危机。

而经济危机并不会马上结束。

股市下跌只是开始，接下来将是杠杆收缩带来的长时间萧条，蛋糕变小带来的社会矛盾激化，让愤怒、运动、革命、甚至战争，越来越近。

1930年代的世界

让我们回到1930年代。

金融危机带来的直接后果就是蛋糕缩小，为了保护美国经济，新上任的总统胡佛推行了“美国优先”的政策。

最大的动作就是Smoot-Hawley关税制度，也就是打毛衣战。

结果，欧洲的主要出口国德国深受打击，失业人数攀升至300万，民怨沸腾，社会动乱不止。

由于当时的德国，上层精英里有着大量的犹太人，他们占据了金融、贸易、法律、医生等相当多的财富和岗位，逐渐成为了底层废青仇恨的对象。

废青们认为，犹太人的出身是低劣的，但竟然掳掠了那么多的财富，这一定是通过不公平手段获取的，是不可接受的。

因此，民粹主义盛行，越来越多废青上街，打砸、火烧店铺，要求对犹太人进行肉体的消灭，以实现重新分配财富和资源。

1933年，希特勒以民粹主义者的身份上台执政，承诺对不良经济实行控制，为当时的政治混乱带来秩序。

他加强了对内的控制，创建了自上而下的指令经济，监督建造了德国历史上最大规模的基础建设，包括公路、铁路、水坝等等，对外也退出了国际联盟，并拒绝继续支付战争赔款。

亚洲方面，最大的出口国日本也陷入僵局。

1932年，日本社会如火山熔岩一般，政变不断，右翼民族主义和军国主义兴起，军方“少壮派”接管了政府的控制权。

南美方面，靠出口牛肉而进入发达国家一线阵营的阿根廷，也因为牛肉的滞销而掉回到发展中国家，从此一蹶不振。

1932-1933年，苏联也出现了严重的经济困难，导致大规模的将个体小农私有经济转变为社会主义大集体经济的运动。

前苏联经济学家康德拉基耶夫（“康波周期定律”的发现者）也因为反对斯大林的农业集体化政策，从而遭到审判。

美国也好不到哪里去。

1931年，美国失业人数已达到800万，这一数据在1929年只有150万人。在芝加哥这样的一线城市，甚至有超过40%的劳动力失业。

美国记者埃德蒙·威尔逊在《 新合众国》一书中写道：

“芝加哥每一个垃圾场，都被饥民所占领。去年夏天，炎热的天气里，臭味刺鼻，苍蝇很厚，每天有一百人来到垃圾场……一个寡妇曾经做家务和洗衣服，但现在根本没有工作，她和14岁的儿子靠吃残渣维生。在她拿起肉之前，总是摘下眼镜，这样就看不见蛆了。”

这就是1930年代的世界，萧条、饥荒和民粹主义盛行的世界。

去杠杆、财富再分配和战争

1933年，美国总统罗斯福上任。

这时候，美国已有5000家银行倒闭，900万个储蓄账户被毁，每三人中就有一人失业。

罗斯福推动了《紧急银行法案》、《国家劳资关系法》、《与敌对国交易法案》等一系列的法案。

法案的核心就是推行自上而下的指令经济，让社会恢复秩序。

譬如《紧急银行法案》，这个法案给予了美联储和财政部史无前例的权力，让他们能够向银行系统提供流动性和资本支持。

罗斯福也大搞基础设施建设，逐步建立社会福利保障网，让整个社会逐步走出了困境。

在常见的经济衰退中，经济可通过降低利率进行刺激，这能带来两个结果：

第一，刺激企业扩大生产；

第二，减轻偿债负担，鼓励消费。

但在大萧条时期，这一手段往往失效。

因为利率逐渐下降到零，而债务依然高企，经济迟迟没有复苏，再大幅降低利率的空间却已经没有了。

这种现象，在2010年代和1930年代都相继出现了。

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美国短期利率走势图。在1930-1932年中，为了捍卫美元与黄金的挂钩，美联储并没有及时宽松甚至收紧货币政策，加剧了经济通缩。1933年，美联储非常迅速地降低利率，当调整利率不起作用时转向了其他刺激方式。

资料来源：达里奥《穿越债务周期》

最终，各国不得不依赖行政命令式的指令经济来实现强行去杠杆。

除了美国的集中式基础设施建设以外，德国也在搞，日本也在搞，1936年苏联甚至通过了一部新宪法。

这部宪法，标志着斯大林创建的高度集中的政治经济体制的形成，其通过自上而下的行政命令来管理经济，否定价值规律，排斥商品和市场，以获得高度稳定的社会秩序。

有趣的是，在这个过程中，由于经济强国庞大的市场体量，往往让其拥有更大的回旋余地，得以顺利度过劫数。

相反，一些外围国家，反而受伤更重，更难以痊愈。

比如1720年的英法金融危机，受动荡影响最深重的却是波兰、西班牙、奥地利等外围国家；

1737年的英国经济危机，被打砸抢的又是德国、奥地利、意大利、匈牙利等外围国家。

1929年的大萧条同样如此。

在接下来的十年，美国率先复苏，欧洲和日本却病情不断加重。

1931年，日本制造“九一八事变”，出兵占领中国的东北地区；

1933年，日军先后占领了热河、察哈尔两省及河北省北部大部分土地，进逼北平、天津；

1937年，卢沟桥事件爆发，日本分兵三路，发动全面侵华战争，12月制造了南京大屠杀。

在西方世界——

1935年，意大利入侵了埃塞俄比亚；

1936年，西班牙爆发内战；

1938年，德国出兵奥地利，并逐步将战火蔓延到整个欧洲大陆；

1941年，日本偷袭珍珠港，终于将美国也拉下了水，战争扩展到了亚非拉的各大洲。

全球死于战争的人口，超过7000万人。

战争，本质是一种激烈的财富和资源重新分配。

由于军工业的扩张，导致GDP增加，军人入伍带来失业率的下降，海外市场的占领带来盈利能力的扩张。

二战期间，侵略国（德国、日本）和装备制造国（美国）进入新的经济扩张周期，这些地区的汽车业、航空业和机械制造业都获得了飞速成长。

而战争火苗的滋生，通常由两个因素的叠加带来：

第一是资本主义强国外围的地区，由于较脆弱的经济结构和规模，更容易带来严重的经济波动和蛋糕缩小，由此带来矛盾的激化；

第二是施行自由资本主义，政府缺乏控制力，就会导致贫富差距拉大，底层废青失去希望，仇富和民粹主义大爆发。

当民粹思潮盛行，再加上心怀不轨的野心家出现，暴力就将成为常态，并不断升温。

尾声

1938年，是第二次世界大战全面爆发的一年。

初出茅庐的约翰·邓普顿买下了美国市场上每一只低于1美元的股票(当时美国市场上大约有100只这样的股票)。

巴菲特的老师格雷厄姆也再次杀入股市，并在随后的1942－1945年4年中，让他的投资实现了年平均26.3％的收益率。

全世界仍然在希特勒和裕仁天皇的统治下，充满杀戮和绝望。

而由于战争需求的爆发，美国经济进入了一轮新的景气周期，军工业、医药行业等股票都迎来了结构性牛市，许多行业的低廉股票也出现了困境反转。

在1942－1945年，标普工业指数上升了26％。

在这个系列的下一篇文章，君临将对历史上的大类资产回报进行全面回顾，包含股票、大宗商品、贵金属与艺术品，让你对投资带有更宽广的视野。

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